融资融券业务风险预判及应对研究

第三方机构的监控之下且封闭运行。如此复杂的账户设臵效果如何，尚难以下结论，只能由实践来检验了。

（十一）媒体的推波助澜行为将动摇投资者信心

在融资融券业务开展后，监管部门除了要制定有效的监管措施，还要对媒体进行监督，防止一个基本面良好的企业成为卖空机制的牺牲品，大量?裸卖空?行为都包括了媒体的推波助澜行为。

而对上市公司来说，无论是在美国上市的中国企业，还是国内融资融券试点会涉及到的企业，能够做到的事情就是把自己的业绩做好，用成长和分红来给投资者信心。?如果有大量抛空的行为，不要胆怯，要更积极主动地与投资者进行沟通，增强投资者对企业的信心，这样，投资者就可能长期持有你的股票，被别人做空和毁灭的后果才不会落到你的头上。

（十二）肆意做空遭受重大损失

2008年10月27、28日，大众股价两个交易日狂飙4倍，对冲基金做空巨亏380亿。这一事件对中国股市是一个很好的启示，?大众事件?其实就是一次融券做空失败的典型案例。10月的最后几个交易日，德国大众汽车的股价在两个交易日内最高上升了4倍，总市值一度超过美孚石油，成为全球市值第一大的上市公司，而此后的一个交易日内，股价又跌去了一半左右。而这一切都是因为德国市场可以进行融券的操作。由于金融危机下汽车业的萧条，大众一直是被大量做空的品种，大约15%的普通股被出借抛空，但是10月底的时候，第一大股东保时捷宣布已经将持股数从31.5%增加到了42.6%，并且

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持有另外31.5%的认购证，合计持股量达到了74%，而另一家政府股东持有20%的股票，所以市场上的股票只剩下了6%左右在流通，对于15%左右的做空者，这时候别无选择得只有痛下血本买进平仓，否则未来平仓的成本将极有可能更高，于是出现了前面所讲的股价的异常波动。在这场战役中，做空的资金亏损可能在400亿欧元左右，有评论称这是产业资本对金融资本的?狙击?。在这场?狙击?中，保时捷并没有违背相关的金融法律法规，监管对其也是无可奈何的，所以巨亏只能被认为是对冲基金为其贪婪大肆做空买单。

（十三）国内还缺乏风险对冲工具，存在券商和客户对赌风险 融资融券对证券公司而言并非无风险利差业务。由于缺乏股指期货等对冲交易工具，也缺乏资金和证券的拆借渠道，即风险转移机制。目前证券公司开展融资融券业务带有与客户?对赌?的性质，存在本金损失和机会成本增加的风险。

另外，目前证券公司闲臵资金比较充沛，而只有可供出售的金融资产科目下的标的证券才可用于融券业务，因此可能出现资、券不对称，或投资者借出证券品种有限的情形。

（十四）随着机构参与融资融券业务将会放大操作风险 估计融资融券推出初期，中国不会像美国那样允许机构投资者参与该项业务，融资融券应该还是针对零售客户。因为基金规模较大，券商试点阶段开展融资融券只能用自有资金，这些资金难以满足基金的需求。虽然初期参与可能性不大，但随着融资融券业务的发展，基金今后将可能会允许参与。

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由于融资融券会放大操作风险，即使基金可以参与融资融券，也将会受到严格的限制。有市场人士猜测，基金参与融资融券业务将按基金净资产进行比例限制，只允许基金净资产的10%参与，当然不排除其他限制条件。

（十五）违规?裸卖空?的风险仍然存在且不容小视

?祼卖空?本来的意愿是在市场风险迅速积聚的时候，可以让投资者对重大风险进行对冲的操作。但在实际操作中，裸卖空沦为了大型投资者恶意打压某只股票的工具。同时，因为监管的不便，在实际操作中违规的裸卖空比比皆是。这样的问题在过去二三十年里令监管者头痛不已，多次加强监管但是效果并不明显。早在1996年，证监会就曾规定各证券经营机构不得透支申购股票，也不得为客户进行透支申购。但是彼时，由于监管不力，透支申购以及透支炒股却成为很多券商和投资者的获利方式。所以，一时间，是否?裸卖空?会在中国出现成为一个业内忧虑。

在本次金融危机中，由于金融公司和相关监管者对裸卖空的纵容最终将投机者的贪婪释放出来，他们通过疯狂的杠杆融资将这一贪婪成倍的放大，最终金融公司本身也成为了裸卖空的猎杀对象，贝尔斯登、雷曼兄弟、华盛顿互惠银行、美联银行乃至美林公司等金融巨头在裸卖空的打击下纷纷倒台，最终铸就了这次金融危机的导火索。 最近，随着SEC对贝尔斯登和雷曼兄弟两大金融巨头破产案件调查逐步深入，SEC的官员们搜集了当时的有关传言，当时市场上流传说它们的问题有多么多么严重，导致两家公司的股价一跌再跌，最终

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失去了应有的信用评级，使得两家公司失去了再融资的能力。但是通过最近的调查发现，两家公司的问题并不如市场上传言的那么严重，相反，两家公司其实都有可能在一定的援助下存在下去，比如像AIG那样，但是，历史已经不可能再重来。这些调查最终使得SEC主席Mary Schapiro女士和她的同僚们深感愤怒。这也成为了本次SEC痛下决心对裸卖空彻底禁绝的主要原因之一。这也难怪雷曼兄弟前首席执行官Richard Fuld在听闻裸卖空被彻底禁绝的消息后感叹：?如果裸卖空的禁令在一年前推出，雷曼兄弟的命运将会被彻底改写，美国这次的金融危机也应该减轻许多。?

我国即将推出的融券卖出和美国的‘裸卖空’有本质的区别，因为有证券公司这个把关环节，并且，投资者是一定要借到证券后才能进行卖空交易，而不是‘裸卖空’。?但也有不少专家同时担忧，对证券公司的监管如果不到位，仍就会出现变相的?裸卖空?。

四、应对建议

如上所述，融资融券交易存在着一系列的风险和消极影响，但这些风险和消极影响是可以通过建立完备的风险控制体系、加强风险监控等方式进行规范和管理，通过合理的制度设计、及时有效的市场监管及充分的投资者教育等措施，达到去弊兴利的目的，从而较为有效地规避风险，将可能带来的负面影响降低到最低。

（一）建立相对完善的风险控制体系

融资融券风险控制体系包括三个层级：一是融资融券模式，二风险控制制度，三是风险控制工具。

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