证券投资基金课后答案

（2）在收益情况与有利的市场环境方面，当股票价格保持单方向持续运动时，恒定混合策略的表现劣于买入并持有策略，而投资组合保险策略的表现优于买入并持有策略。当股票价格由升转降或由降转升，即市场处于易变的、无明显趋势的状态时，恒定混合策略的表现优于买入并持有策略，而投资组合保险策略的表现劣于买入并持有策略。反之，当市场具有较强的保持原有运动方向的趋势时，投资组合保险策略的效果将优于买入并持有策略，进而优于恒定混合策略。

（3）在对流动性的要求方面，买入并持有策略只在构造投资组合时要求市场具有一定的流动性，固定混合策略要求对资产配置进行实时调整，但调整方向与市场运动方向相反，因此对市场流动性有一定的要求但要求不高。对市场流动性要求最高的是投资组合保险策略，它需要在市场下跌时卖出而市场上涨时买入。

第7章 证券投资基金股票投资管理

1、证券投资基金的股票投资管理一般分为哪两种类型？它们分别适合什么样的投资者？

证券投资基金的股票投资管理分为积极型股票管理和消极型股票管理。 积极型投资管理的观点认为，市场不是有效的或者会暂时无效，因此证券的价格会被错定，经过研究可以发现这些价格被错定的证券，因而有机会系统地战胜市场，获得超额收益。积极型投资管理要求投资对象的相对集中，它适合风险承受能力较高的、希望获得高收益的投资者。

消极型投资管理的观点认为，市场是有效的，证券的价格总是处于均衡状态，因此即使人们付出努力研究，也不会发现价格被错定的证券，没有人能够战胜市场。消极型投资管理要跟踪某个市场指数，因此投资组合得到充分的分散，适合风险承受能力较低、对收益要求不高的投资者。

2、消极型股票投资管理有哪两种类别？它们有什么差异？

消极型股票投资管理可分为股票指数法和加强指数法。

股票指数法的理论认为，在有效市场中，最有效率的投资组合是“市场组合”，它为每单位风险提供了最高水平的收益，因此应使用能够代表市场的指数作为投资组合构造基础，实现市场水平的风险与收益。

加强指数法是指在指数化投资管理的基础上，采用积极型投资管理，以期获得超过市场平均的收益率。

加强指数法与积极型股票投资策略之间存在显著区别，即风险控制程度不同。加强指数法的重点是进行风险控制，由此将不会引起投资组合特征与基准指数之间发生实质性分离。反之，积极型股票投资策略的投资组合有可能与基准指数的特征产生实质性的偏离。

讨论题

谈谈你对有效市场理论的认识。

讨论题参考资料

研究信息问题对于资本市场研究乃至经济研究都有着十分重要的意义。

关于市场效率的研究工作开始于30年代，60年代以后，萨缪尔森（Samuelson）等经济学家为有效市场假设提供了理性预期的经济假设基础。根据有效市场（或有效率市场）理论，如果不可能根据可取得的信息来争取额外利润的话，那么这一市场就被称为有效率的。

有效市场理论分为三种形式：弱式、半强式和强式（Weak Form， Semi-strong Form， Strong Form）。（1）弱式：价格中包含了过去价格记录中的全部信息；（2）半强式：价格中不仅包含了过去价格的信息，而且包含了全部其它有关的公开信息；（3）强式：价格中不仅包含全部有关的公开信息，而且包含全部的原本分析家对企业和经济所做的分析。

参考答案及分析

强式有效市场表示信息处理能力最强的证券市场。在这种证券市场上，证券价格总是能及时充分地反映所有相关信息，包括所有公开的信息和内幕信息。任何人都不可能再通过炒作公开或内幕信息来获取超额收益。

在该市场上，有关证券产品的任何信息一经产生，就得以及时公开，一经公开就能得到及时处理，一经处理，就能在市场上得到反馈。信息的产生、公开、处理和反馈几乎是同时的。同时，有关信息的公开是真实的、信息的处理是正确的、反馈也是准确的。结果，在强式有效市场上，每一位交易者都掌握了有关证券产品的所有信息，而且每一位交易者所占有的信息都是一样的，每一位交易者对该证券产品的价值判断都是一致的，并且都能将自己的投资方案不折不扣地付诸实施。因此，对于强式有效证券市场来说，不存在因证券发行者和投资者的非理性所产生的供求失衡而导致的证券产品价格波动，证券的价格反映了所有即时信息。

这是一种理想的经济状态，市场非常完善，证券价值和价格总是相等，随着新信息的出现而共同随机波动。

弱式有效市场的信息处理能力又次于半强式有效市场。在弱式有效市场上，市场行为的历史资料已经充分发挥了作用，不能再继续影响证券市场的价格走势。即证券价格充分反映了历史上一系列交易价格和交易量中所隐含的信息，或者说有关证券的历史交易信息已经被充分披露、均匀分布和完全使用，任何投资者都不可能通过使用任何方法来分析这些历史交易信息以获取超额收益。

在该市场上，不仅仅是信息从产生到被公开的效率受到损害，即存在\内幕信息\，而且，投资者对信息进行价值判断的效率也受到损害。并不是每一位投资者对所披露的信息都能作出全面、正确、及时和理性的解读和判断。只有那些掌握专门分析工具的专业人员才能对所披露的信息都能作出全面、正确、及时和理性的解读和判断，并在此基础上作出有效的投资决策，再通过他们的买卖行为把自己对全部公开信息的解读和判断贯彻到市场中去。一般的投资公众却很难把握全部公开信息所包含的真正价值，对分析工具的应用水平也不如专业投资者，因此，他们解读和判断信息价值的能力以及作出有效投资决策的可能性都不如专业投资者。这样，一般公众投资者对公开信息的解读和判断都是打了折扣的，由此所作出的投资决策并不能体现出市场所提供的全部公开信息的内涵，根据这种投资决策所采取的投资行为以及由此导致的市场价格的变化也就不可能反映全部的公开信息。

随机漫步理论(Random Walk)认为，证券价格的波动是随机的，像一个在广场上行走的人一样，价格的下一步将走向哪里，是没有规律的。 证券市场中，价格的走向受到多方面

因素的影响。一件不起眼的小事也可能对市场产生巨大的影响。从长时间的价格走势图上也可以看出，价格的上下起伏的机会差不多是均等的。

随机漫步理论指出，股票市场内有成千上万的精明人士，每一个人都懂得分析，而且资料流入市场都是公开的，所有人都可以知道，并无什么秘密可言。因此，股票现在的价格就已经反映了供求关系，或者本身价值不会太远。所谓内在价值的衡量方法就是看每股资产值、市盈率、派息率等基本因素来决定。这些因素亦非什么大秘密。现时股票的市价根本已经代表了千万精明人士的看法，构成了一个合理价位。市价会围绕着内在价值而上下波动。这些波动却是随意而没有任何轨迹可循。造成波动的原因是：

（１）新的经济、政治新闻消息是随意，并无固定地流入市场。

（２）这些消息使基本分析人士重新估计股票的价值，而作出买卖方针，致使股票发生新变化。

(３）因为这些消息无迹可寻，是突然而来，事前并无人能够预告估计，股票走势推测这回事并不可以成立。

（４）既然所有股价在市场上的价钱已经反映其基本价值。这个价值是公平的由买卖双方决定，这个价值就不会再出现变动，除非突发消息如战争、收购、合并、加息减息、石油战等利好或利空等消息出现才会再次波动。但下一次的消息是利好或利空大家都不知道，所以股票现时是没有记忆系统的。昨日升并不代表今日升。今日跌，明日可以升亦可以跌。每日与另一日之间的升跌并无相关。

（５）既然股价是没有记忆系统的，企图用股价波动找出一个原理去战胜市场，赢得大市，全部肯定失败。因为股票价格完全没有方向，随机漫步，乱升乱跌。我们无法预知股市去向，无人肯定一定是赢家，亦无人一定会输。

第8章 证券投资基金债券投资管理

讨论题

中国债券市场的发展存在什么问题？

讨论题参考资料

国债市场的现状看，期限结构方面，中长期品种比较齐全，但1年以下的短期国债由于受额度管理的发行制度的制约，尚未推出。短期国债流动性好，风险低，投资者欢迎，也有利于公开市场操作，对利率市场化起促进作用。从国债持有者结构看，发达国家以机构和政府部门为主，个人比例在10％左右，但我国个人持有国债 60％以上，不利于国债的流通和利率的有效形成。

企业债券方面，目前品种少，发行规模和各项指标由计委等部门用计划控制和行政管理的办法来确定。利率水平不得高于同期银行存款的40％，利息收入要交20％的利息税，投资者兴趣下降，在二级市场上交易清淡，由于受相关法规限制，大多数投资者是个人。

金融债券方面，目前主要由三大政策性银行发行，由政府财政担保，具有准国债性质，最符合国际规范的商业银行发行的债券和特种金融债券，已经停止发行。由于发行的不规范和间断性，金融债券的流动性不足，因为政策性金融债券只能在银行间债券市场交易，一般投资者无法参加，二级市场交易清淡。

参考答案及分析

国债交易是横跨银行间债券市场和交易所债券市场，金融债券和企业债券分别只能在银行间债券市场和交易所债券市场交易。由于国债是跨两个市场交易，两个市场之间又是严重分割，同一种类的国债现券和国债回购在两个市场上经常以不同的价格交易。债券市场的分割扭曲了国债收益率、降低了债券流动性、浪费了市场资源。银行柜台交易虽然已经启动，但是交易不够活跃。

债券市场的流动性不足，应考虑建立健全的债券市场做市商、代理商以及经纪商制度，改变我国债券市场的组织形式和交易层次的单一性，从而依托做市商、代理商和经纪商，建立起一个多功能、多层次的债券场外市场体系。

思考题答案

1.作为两种最基本的投资工具，债券与股票有什么异同点？

债券与股票的主要区别表现在： （1）发行主体不同

（2）发行人与持有人的关系不同 （3）期限不同

（4）价格稳定性不同 （5）风险程度不同

2. 债券投资面临的风险主要有哪些？

（1）违约风险 （2）利率风险 （3）通货膨胀风险 （4）汇率风险 （5）流动性风险

3.什么是久期、修正久期和广义久期？它们的适用性分别是什么？

久期又称平均期限，它是在现金流量剩余期限用现值加权的平均数，可以用来衡量债券的易变性。其含义是在这一时点上，无论市场收益率如何变化，投资者确保可以获得期初计算的收益率。

修正久期反映的是债券价格与收益率变动的线性关系，是测量债券的利率敏感性的重要工具。

广义久期一般用于内含期权的债券，可以在较高和较低收益率水平上反映了现金流的预期变化，因而比一般的修正久期具有更为广泛的适用性。

4. 被动的债券投资管理一般分为哪几种类型？

被动的债券投资管理一般分为两种类型，一种是指数化投资策略，一种是资产免疫策略。指数化投资策略的是构造一个充分分散化的组合，使债券投资组合达到与某个特定指数相同的收益。而资产免疫策略是由久期导出的一种债券投资管理的技术，运用这种技术，债券投资者能够相对肯定地满足某种事先承诺的现