2007年发审委会议被否决企业情况分析

营业务成本的比例、关联方销售金额占主营业务收入的比例、主要原材料关联方采购量占主要原材料采购总量的比例等;

(2)关联交易量及金额在报告期内是否逐年减少以及未来的发展趋势;

(3)关联交易定价是否公允，如关联交易定价是否按照市场可比较的第三方价格、没有可比第三方价格时的定价机制等;

(4)企业是否具有面向市场的独立定价权和议价能力，如中间产品的定价多大程度上受制于上游原材料价格的波动或者下游终端产品价格的波动。

独立性问题不是一个简单的指标判断，而是综合行业特点、行业周期、同类企业比较、企业历史状况和发展趋势以及财务数据分析等因素所作的实质判断。例如，某首发申请企业对母公司的关联方销售额占其主营业务收入的比例不到30%，但其关联方销售产生的毛利却占到其主营业务利润的80%，且该部分销售的产品属于没有第三方可比价格的专用产品，企业也没有对其定价机制的公允性作出令人信服的说明和披露，母公司完全有可能通过不公开、不透明的调价夺取利益或者输送利益，这即被视为独立性缺陷。又如，某首发申请企业主要从事oEM(贴牌)产品生产和出口，在原材料供应、技术来源、品牌等方面主要依赖于境 外批发商和零售商，尽管其销售收入和净利润绝对值都呈增长趋势，但在人民币升值的期间其毛利率显著下滑，显示其缺乏独立的定价权，如不能充分说明客户对其生产能力的依赖程度，则其经营模式也存在独立性缺陷。

二、持续发展能力问题

一个企业是否具有可持续发展能力对于公众投资者来说是至关重要的。可持续发展能力首先取决于企业所处行业的总体发展前景、行业竞争格局和企业的行业地位，其次要看企业的经营模式和盈利模式是否具备确定性、稳定性或者独创性，再次要看企业的经营管理能力(视行业不同包括研发创新能力、市场预测和拓展能力、内部风险控制体系、人才储备和激励机制等)以及其执行力。

企业的可持续发展能力是审核过程中非常关注的问题，与独立性问题相同，这也是一个实质判断问题。例如，某再融资申请企业所处行业竞争极为激烈，其在行业中的地位(包括规模、技术能力)并不突出，竞争对手的价格战已使其毛利率逐步下滑，而其募集资金投向仍继续

加大对原有产品的项目投资，但其市场拓展能力、销售策略以及相关的人才储备与规模扩张不能相应匹配，如此企业的可持续发展能力会受到质疑。

三、主体资格问题

主体资格符合法律法规规定是企业发行上市的最基本条件。法律法规要求拟上市企业在实际控制人和控股股东、主要资产和业务、主要管理层构成方面具有稳定性，并且股东对公司的出资以及因出资而形成的股权具有确定性，不存在瑕疵和潜在纠纷或风险。

在主体资格审核时将采用形式与实质并重的原则。以管理层是否发生重大变化为例，一家企业在报告期内管理层人员变化达到三分之二显然构成重大变化，另一家企业管理层人员变动未超过三分之一，但掌握核心技术的创始人暨公司总裁、一直负责公司融资和营运资金调配的财务总监离职，从实质影响层面也会被视为管理层发生重大变化，并因此而被中断三年业绩的连续计算。又如，某首发申请企业的第一大股东持股46%，第二大股东持股44%，第一大股东通过第三大股东8%投票权的授权获得了超过50%以上的投票权而成为控股股东，但申报文件显示第三大股东的授权将于上市首日终止，而第二大股东和第三大股东之间存在多种关联关系，在此情形下企业上市后控股股东即刻存在变化的风险，因而构成上市主体资格的瑕疵。

四、募集资金运用问题

募集资金投资项目及其运用是企业融资审核时的重点问题，这既是合规性判断问题，也是实质性判断问题。审核时会从以下几个角度审视募投项目:(1)募投项目与产业政策导向的匹配性;(2)募投项目的实施风险，包括原产业产能扩张面临的风险、向上下游扩展面临的风险、收购同产业企业面临的风险以及投资新产业面临的风险;(3)募投项目的相关准备情况，包括募投项目项目备案/批准以及环评批复情况、募投项目土地落实情况、募投项目的配套资金落实情况;(4}募投项目的实施方式，包括设立分公司、子公司实施或者与他人共同投资实施。

所谓合规性判断是指对募投项目的确定性，即企业是否已经通过递交申请报告、签署法律文件获得了实施募投项目所需的各项政府许可和合同许可、是否切实落实了实施募投项目所需

的土地和配套资金作出判断。所谓实质性判断是指对募投项目是否会对公司产生重大风险，包括因经营规模扩张引致的产能扩张风险、经营模式改变引致的投资风险以及盈利被摊薄或下滑的财务风险作出判断。

五、规范运作问题

规范运作是每一个企业应当遵守的法定义务，也是企业发行上市的基础。由于历史原因以及我国正处于法律快速变迁的时代，以往的企业行为与现行法律法规的规范要求往往存在一定的差距，在历史沿革、经营许可、资产权属、税收环保、融资等方面存在这样那样的问题，关键是对这些问题是否构成发行上市的法律障碍作出实质性判断。

可以从三个方面入手进行分析判断:(1)现时是否仍存在不规范问题;(2)历史上的不规范运作问题是否已经解决，法律障碍是否已经消除;(3)如现时仍存在若干法律问题，则该等法律问题是否对公司的资产状况、财务状况、经营活动产生重大不利后果，这里的重大不利后果应当指丧失营业资格或特许经营资格的风险、生产经营活动所依赖的主要资产存在产权不确定的风险、面临重大或有损失的风险(包括税收追缴风险)。例如，某银行的物业存在瑕疵，其近10000处营业网点的营业房屋中有约900处房屋的产权存在瑕疵(自建房屋未取得产权证或者租赁房屋的业主未取得产权证)，占其营业面积的比例和占固定资产总额的比例均较小，显然不会对其资产状况、财务状况、经营活动产生重大不利影响，因而在其充分披露物业瑕疵和风险的情形下，不应构成发行上市的障碍。又如，某首发申请企业在上市申请过程中被地方环保部门就其违规排污事件进行调查并可能被处以停产整顿的行政处罚，则在该调查事件法律后果未消除前将构成发行上市的障碍。

六、财务及会计问题

真实的企业财务资料以及准确、合理的会计处理是体现企业真实经营成果的基础。审核企业融资申请时，发审委越来越关注财务信息的真实性、准确性和匹配性，相当部分申请企业的会计基础薄弱、会计处理不当、内控制度缺失，导致财务信息失真而被否决。

以下是财务信息审核时几个关注的焦点:(1)收入成本确认方法，主要是企业收入、成本确认

方法是否遵循一贯性原则并根据企业实际经营模式合理确定，并且收入、成本确认方法是否匹配;(2)经营行为的法律关系与会计处理的匹配性，法律瑕疵是否引致会计信息不真实，会计处理不当是否引致法律风险;(3)是否利用会计准则的规则间隙隐瞒应披露的重大信息。例如，某首发申请企业在确定收入确认方法时过于谨慎，忽略了收入与成本的匹配原则，致使其收入和利润在同一会计年度不同会计期间的分布极度失衡，无法真实反映企业的实际经营状况。又如，某些企业经营行为对应合同的法律定性不明确(如BOT项目的融资结构、房地产项目的共同开发)，相关融资、投资的会计处理缺乏依据，致使资产科目、损益科目信息失真。

七、信息披露问题

信息披露作为公众投资者了解上市公司信息的渠道，无疑是审核时关注的焦点问题，信息披露应当遵循真实性、完整性、准确性的原则。

融资申请企业在信息披露中存在的问题主要反映在以下方面:(1)披露信息本身存在虚假;(2)利用标准模糊或者有选择适用标准隐瞒重大信息;(3)披露信息存在重大遗漏以致误导投资者。第一种情形在目前的企业融资申请中并不多见，但第二、三种情形还是具有一定普遍性的。例如，某再融资申请企业利用会计准则关于合并会计报表的规定，选择适用合并范围，隐瞒了应纳入合并范围子公司的经营状况，致使其合并报表反映的经营业绩与实际情况存在较大差异。又如，某些企业在披露重大经营合同、担保合同时存在重大遗漏，或者只披露主合同不披露从合同，只披露原协议不披露有实质性修改的补充协议等，致使信息披露不完整、不准确。

以上是笔者对报告中列举的被发审委否决企业存在问题的一些观点和理解。发行监管部总结的这些案例及相关分析，可以帮助我们更深刻、更准确地理解《首次公开发行证券并上市管理办法》、《上市公司证券发行管理办法》中的有关条款和条件，可以帮助我们更好地指导企业改制工作和上市融资行为。感谢发行监管部付出的辛勤工作，相信这份分析报告对每一个证券业者都是大有裨益的。