当前形势下三类业务(地方政府融资平台业务、房地产业务、股权直投业务)风险审查要点

地方政府融资平台业务、房地产业务、股权直投业务风险审查要点分析

据中国信托业协会发布的数据显示，截至2017年1季度末，全国68家信托公司管理的信托资产规模已达到21.97万亿元。从信托资金的投向来看，其中基础产业信托规模为2.97万亿元，占比为15.91%，较2016年4季度的2.73万亿元环比增长8.79%，超过证券投资类业务成为信托资产配置的第三大领域；房地产类信托规模为1.58万亿元，占比为8.43%，较2016年4季度1.43万亿元环比增长10.49%。可见以往信托的“三驾马车”中基础设施信托、房地产业务在信托仍占有不可忽视的地位。对该些业务的审查也成了泛资管行业风控人员必备技能。以下结合个人经验谈谈对政信业务、房地产业务、以及近期IPO开闸后较为热门的股权直投业务的风险分析要点。

一、基础设施信托业务

传统的政信类业务因交易对手为地方政府融资平台，资金主要投向于交通、市政、保障

性安居工程等基础设施项目，以政府财政收入等作为主要还款来源，同时以财政的安慰函、承诺函、资金安排函以及人大或人大常委出具的还款纳入当地财政预算的决议作为隐性背书，并通常提供一定的土地抵押、主体AA评级的平台公司担保，以增加政府的违约成本，故政信业务以其较高收益、较为完备风险控制安排成为泛资管业重要的业务板块之一。

地方政府融资平台公司因其主营业务与盈利模式特点，决定了其大部分经营收入均直接或间接来源于财政，包括财政直接补贴或通过市场化运作方式获得作为对价支付的财政资金。对于该类项目的风险评估，建议从以下几方面考虑：

（一）地方政府财政实力

显然对合作平台公司所处区域与政府层级的选择是该类业务首要环节。平台公司的特性

决定了其还款能力对当地财政的依赖度较高，分析当地政府的偿债能力与偿债意愿是对该类业务进行风险评估的第一步。

1、当地政府的偿债能力，主要从该地区的经济实力、财政实力、政府性债务等方面考（1）地区的经济实力:主要从地区的经济规模，如地区GDP总量、GDP增速、人均GDP、（2）财政实力：这是衡量一个政府还款能力最直接和最主要的因素。主要参考指标有量。

当地经济结构、支柱产业发展状况等要素评估经济发展状况。

公共预算收入、可支配财力，并从财政收入的规模、结构、稳定性与可持续性、财政平衡能力以及当地的主要产业状况、产业结构以及产业发展趋势等方面考量。目前较多金融机构在实务中不得已以可支配财力来衡量地方政府财政实力，但个人认为最重要的还是看公共预算收入水平（当然，其中税收收入占公共预算收入比率是衡量地方政府实力与财政收入稳定性的重要指标）。虽然公共预算收入作为“吃饭财政”主要用于刚性财政支出，大部分地区一般也没有结余，但该指标往往代表了当地的经济、产业发展水平。基金性收入虽然是地方政府基础设施建设和周转还贷的主要资金来源，但其中占大头的土地出让收入因与当地土地市场、房地产市场及政府调控力度息息相关，未来具有不确定性，稳定性存疑。

（3）政府性债务：主要看当地政府的债务总量和债务结构。单纯地看地方财政的绝对收入仍不足以评判某一地方政府的信用风险，还需通过该地区的负债率、债务率、偿债率、

财政自给率等指标衡量地方政府的偿债能力。不过，有时一地的债务率高也并不必然意味着其债务风险就比其他地区大，还要结合当地的偿债率、以及债务的性质具体分析，比如是开发性债务，债务具体形成了未来可产生现金流的资产，还是保障性债务，比如公路、建校舍，未来不能产生现金流或带来的现金流较少。此外，还可通过分析地方政府的债务期限结构、资金来源渠道与结构判断当地政府的再融资能力。

2、当地政府的偿债意愿：在以往可通过财政出函、人大决议等判断政府的偿债意愿。当前形势下，首先可了解当地政府、平台公司及关联方是否有负面消息，比如是否进入了全国法院失信被执行人名单信息公布与查询平台公布的“老赖”名单。其次可通过资金实际用途具体是用于什么性质的项目，相关协议的约定、资金是否能监管？甚至是交易结构设计上是否愿意将本次融资进入其贷款卡等方面来判断；第三，看是否能提供足值抵押、以较高级层级的平台公司承担连带责任保证担保等，以提高政府违约成本。同时，还通过当地政府对融资平台的资金调配机制和债务管理机制了解当地政府的管理水平与对风险的认知水平，了解政府的还款意愿。此外，还需关注当地政府领导班子的稳定性。

（二）平台公司自身的综合实力

主要包括平台公司层级、在当地平台中的地位、股东结构、高管层背景与负责人协1、平台的层级：层级对其信用风险的判断至关重要。一般认为，平台公司的层级越高，

调财政资金的能力、资产情况、主营业务、负债情况等方面。

其可获取的政府直接或间接支持力度越大，其再融资能力、协调财政资金还款能力越高。平台公司的层级可以从两方面来看，一方面看平台主体在行政区划中级别，总体而言平台公司的股东结构决定了其级别平台公司的级别。另一方面，还要考虑在同一区域内所有平台中所处的不同地位，是否为当地的核心平台。

2、平台公司的资产情况：综合考虑其主营业务模式与盈利模式、资产规模、资产质量、3、负债情况：包括负债规模、负债期限结构、债务资金来源结构等。同时也通过了解资产结构、是否有过公开发债记录以及主体评级情况等。

当地国有银行和股份制银行对平台主体的授信态度、主流信托公司在当地平台业务情况，可以侧面判断其融资环境与再融资能力以及风险信号。

（三）担保措施

现行的担保措施主要有其他平台公司的连带责任保证担保、土地抵押、应收账款质押。

主要关注保证人的现金代偿能力，分析要点与融资方类似，如级别、资产规模与资产构成，负债情况与再融资能力、或有负债情况等。

拟抵押土地，主要关注其性质与获取方式（出让用地、划拨地或储备土地），是否通过合法合规程序取得，如是否足额缴纳出让金与相关契税；是否有相关的划拨审批手续；估值情况，能否覆盖融资本息等？

（四）项目交易结构

交易结构不仅影响受托人对融资方及用款项目现金流的把控，而且关系到业务本身的合

法合规性。交易结构的设计需关注国务院、财政部对政府性债务管理的政策要求。不过，有时为了规避监管而进行的产品结构创新因缺乏相关的法律依据，反而成为空中阁楼，可能放大项目的政策和法律风险。

以往采用得比较多的交易结构有流贷、项目贷款、应收账款买入返售、股权投资附回购、

项目或资产等各类收益权投资附回购等。

其中贷款类最为简单清晰，不过也要关注项目的相关审批核准手续与用地审批手续是否对于应收账款投资附回购，主要关注应收账款的真实性、应收账款债务人的抗辩权、信完整有效、项目资本金投入比例、额度等是否合规。

托或资管公司对应收账款的管理义务、是否可以变更或指定应收账款回款账户、回款现金流是否匹配等。应收账款真实性方面，可结合平台公司的财务报表进行判断，并要求平台公司提供应收账款产生的依据，如相关协议、政府相关核准手续、工程建设进度与资金投入情况、相关工程款的缴款凭证或发票、是否有第三方监理报告或会计师事务的专项审计报告、政府的竣工验收报告等，由此判断应收账款是佛已经形成或尚未形成，是否仍需平台公司履行相应的义务，以及应收账款债务人付款的附加条件、是否房企相应或全部抗辩权。

股权投资附回购：因涉及国有资产处置，要关注股权转让或增资行为程序是否合法，是否取得政府审批？股权如何估值，是否涉嫌贱卖国有资产等。这些问题使得在项目资金受让股权及退出环节，审批程序繁琐。同时，成为股东后承担和履行股东职责，退出时的税收问题，都较为琐碎。另外，该模式中，对平台公司之前的财务、法律情况进充分的尽调，以免因历史遗留问题导致信托公司投资后以股东身份承担相关责任，如政府出资是否足额到位。

项目或资产等各类收益权投资附回购：该结构涉及的主要问题是收益权目前仍缺乏明确的法律定位，现行的法律法规对收益权尚无明确的界定，也没有明确的转让或出质登记场所，使得该等权利在法律层面面临较大不确定性。

然而，随着国发（2014）43号文的出台、新《预算法》的实施，以及近期财预（2017）50号文、财预（2017）87号文的颁布，往常以BT协议或《政府购买服务协议》项下应收账款买入返售，由政府出具财政安排函、承诺函进行融资的政信合作模式的合法合规性问题日渐暴露。尤其随着贵州等地政府声明财政承诺函作废、各区域平台公司市场化转型的推进，平台公司融资有与政府信用脱钩的趋势，而平台公司融资的用途和性质认定对还款保障有较大的影响。因而如何合法合规地开拓基础设施信托业务新模式，如何以合规的交接架构和有效的风控措施最大限度地锁定政府信用和还款来源成为泛资管行业的新课题。总体上，选择具有较高经济实力与财政收入的地区，与主要承担政府公益性项目建设、运营职能的“实体类”核心平台公司合作，并协调层级不低于融资主体、实力较强的公开发债平台公司担保，在项目结构上，选择当地政府的重点工程发放项目贷款，如公共性很强，政府有责任保证其按时完工和稳定运行的项目，并锁定以政府（业主方）应付平台公司的代建款为还款来源。

此外，鉴于国家力推PPP模式，未来更多的基建业务可能是以PPP模式出现，信托或资管公司可择优选择规范的PPP项目切入，比如选择有较强资金实力、较为丰富工程项目施工与管理经验的施工企业作为社会资本，项目已经进行财政部或发改委PPP项目库，其中政府付费或可行性缺口补贴中政府支付部分已经人大批准纳入了当地财政预算或中期财政规划。或择优选择财政实力较强的地方政府、行业经验丰富的社会资本方参与PPP产业基金等，逐步积累项目经验与政府资源。

二、房地产业务

房地产业务，因较高的政策敏感性、资金密集性、区域性及自偿性，主要从宏观周期与（一）宏观周期与法律政策

法律政策、交易主体、项目情况、风控条件、产品方案几方面考虑。

宏观经济环境与国家的调控政策，是一切经济行为的背景。了解不同时期的宏观周期所

处的阶段与走势；宏观周期下行业发展特点与未来走势；不同区域的发展情况，与宏观经济和行业趋势是否完全同步？国家可能会出台什么样的经济调控政策与行业调控政策，及不同区域可能出台的行业政策以及其影响，有何政策性机会与风险？

（二）产品类型与交易结构

结合业务背景、真实资金用途、监管政策等，综合考虑不同产品类型与不同产品方案的1、产品类型：是常规的项目开发贷，还是并购贷款、或者前期拿地配资等。 2、交易结构：是常规的项目贷款，还是股债结合（明股实债，还是真实股权投资），3、期间管理方案手段及自身的投后管理能力。 （三）交易对手

主要审查交易对手的股权结构、股东背景、实际控制人、股东的实力和品牌。 1、股权结构与股东背景：比如股东是否为央企、国企或大型民营房企。

2、股东的实力：股东集团整体的主营业务板块，经营稳定性与综合实力、资金管理机3、股东的品牌效应：股东的房地产开发经验与房地产开发资质情况，市场对其品牌的4、实际控制人：对于民营房企，尤其需关注实际控制人的发家史，如何获得的第一桶5、土地储备与在建项目情况：主要关注储备土地与在建项目的区域分布情况与分布结

综合风险，并结合自身的投后管理能力设置相应的管理方案。

或有限合伙，或并购融资。

制，并关注集团整体的债务压力与抗风险能力。

认可度，近几年的销售额、销售面积，以及全国或区域排名情况。 金，其社交圈子、业余爱好情况，比如是否有不良嗜好等。

构、面积、拿地时间与土地成本、产品类型与定位、体量、总投预算、已投情况、后续资金缺口、开发计划、建设进度、定价、可售货值、目前销售情况等。

6、融资环境与再融资能力：融资方的信用记录情况，是否有负面信息，了解其在其他（四）项目情况（以普通住宅为例）

主要审查项目所处的区域和在该城市的区位地段、周边配套、 土地成本、项目四证获金融机构授信情况。

取情况、自有资金投入比例、项目规划方案及规划是否符合当地需求、未来售价预测、项目敏感性分析。

1、地理位置：项目处于一二线城市还是三四线城市，在所处城市是处于主城区、或核心商务区、还是其他居住新区。如是后者，关注当地居民对该区域的认可度、当地政府对该片区的未来规划情况。另外，还可结合项目规划与定位跟所处区位是否匹配。

2、周边环境、出行与生活配套情况：周边的交通出行、银行、医院、学校、购物、文3、土地取得情况：主要关注土地取得方式、价格（包括总价与楼面价格）、总面积、（1）土地的获取方式：土地取得程序是否有瑕疵；

（2）土地成本：拿地成本与土地款支付情况，是否具备成本优势；

（3）拿地合同约定：土地出让合同是否要求配套建设保障房、自持比例限制等。 体、娱乐等配套设施情况。 用地性质、规划容积率等。