当前位置：首页 > 第二章 证券流通市场案例（证券投资学-上海财经大学，霍文文）
案例8开盘集合竞价
目前上海和深圳证券交易所开盘采用的是纯粹限价指令下的自动化集合竞价，其价格的确定必须同时满足下列三个条件：（1）成交量最大；（2）高于成交价格的买入申报价和低于成交价格的卖出申报价全部成交；（3）与成交价格下相同的买入申报或卖出申报至少有一方全部成交。其价格确定过程如下：首先，交易系统收集集合竞价期间收到的所有交易者提交的限价指令并按照价格高低进行下图所示的排列；其次，按照成交价格计算公式找出满足使成交量最大的成交价格；最后，如果集合竞价过程产生同时满足上述三个条件的两个成交价格（不会产生三个以及三个以上的成交价格），取这两个成交价格的中间价格作为开盘价（我国深圳证券交易所则采用离上个交易日收盘价最接近的价位作为开盘价）。表２-３是证券委托盘面表：
表２-３证券委托盘面表 价格（元） 高 Ｐ１ Ｐ２ . . . Ｐｎ －１ Ｐｎ 低 买入申报数量（手） Ｂ１ Ｂ２ . . . Ｂｎ－１ Ｂｎ 累计买入量 ∑b1=B1 ∑ｂ２＝Ｂ２＋∑ｂ１ 最大成交量 ｍｉｎ（∑ｂ１，∑ｓｎ） ｍｉｎ（∑ｂ２，∑ｓｎ－１） 累计卖出量 ∑ｓｎ＝∑ｓｎ－１＋Ｓｎ ∑ｓｎ－１＝∑ｓｎ－２＋Ｓｎ－１ 卖出申报数量 Ｓｎ Ｓｎ－１ ∑ｂｎ－１＝Ｂｎ－１＋∑ｂｎ－２ ∑ｂｎ＝Ｂｎ＋∑ｂｎ－１ ｍｉｎ（∑ｂｎ－１，∑ｓ２） ｍｉｎ（∑ｂｎ， ∑ｓ１） ∑ｓ２＝∑ｓ１＋Ｓ２ ∑ｓ１＝Ｓ１ Ｓ２ Ｓ１
到目前为止，我国沪深两个交易所的开盘制度只有限价指令，并且开盘集合竞价时间是固定的，既不允许市价指令进入，也不允许开盘过程随机结束，在集中竞价过程中更没有指示性集合竞价价格的公布。这种集合竞价方式的优点是简单明了，但其缺点也是显著的。首先，集合竞价过程是“黑箱”性的，即交易者既不能看到其他交易者的指令，也不可能看到指示性的集合竞价价格，参与开盘竞价的投资者往往无所适从，因而集合竞价过程并不能十分有效地反映各方面的交易需求。其次，由于集合竞价时间是固定的，因此有可能被某些投资者利用，在集合竞价结束前下达大额指令，从而操纵开盘价格，加剧了开盘价格的波动。所以当前我国采用的集合竞价过程被认为具有不确定性强、流动性差及易被操纵等缺点。 现举例如下，假设证券A的委托盘面如表２-４：
表２-４证券A的委托盘面表 价格(元) 10.20 10.15 10.10 10.00 9.95 9.90 9.80 买入申报 数量(手) 100 120 160 200 250 300 400 累计买入 量(手) 100 220 380 580 830 1130 1530 最大成交 量(手) 100 220 380 580 420 220 100 累计卖出 量(手) 1970 1470 1070 720 420 220 100 卖出申报 数量(手) 500 400 350 300 200 120 100 从上表可以看出，最大成交量为580手，对应价位为10.00元，因而成交价格是10.00元，这符合上述要求的三个条件。在集中竞价过程中，开盘价格极易被人为操纵，因为我国当前开盘过程是不透明的，投资者在开盘价格确定之前不能了解可能的开盘价格，也不能看到各方价格及对应的买卖数量。这样，操纵者能够轻松的人为拉抬或打压股价。如果操纵者欲拉抬股票价格，则可以在高价位上委托大量的买入指令，比如在10.20元的价位上委托10000手，则开盘价格就会变为10.20。同理，如果操纵者欲打压股价，则可以在较低价位上委托大量的卖单。证券A的又一委托盘面可见下表２-５：
表２-５证券A的另一委托盘面表 价格(元) 10.20 10.15 10.10 10.00 9.95 9.90 9.80 买入申报 数量(手) 100 120 160 200 250 300 400 累计买入 量(手) 10000 10120 10280 10480 10730 11030 11430
案例9连续竞价原理与股价操纵
一、 连续竞价原理
当前我国证券交易采用电脑集合竞价和连续竞价两种方式。集合竞价是指对一段时间内接受的买卖申报一次性集中撮合的竞价方式，只在开盘时使用。连续竞价是指对买卖申报逐笔连续撮合的竞价方式，它在每个交易日开盘之后的所有交易时间内使用。在连续竞价阶段，证券交易按价格优先、时间优先的原则竞价撮合成交。成交时价格优先的原则为：较高价格买进申报优先于较低价格买进申报，较低价格卖出申报优先于较高价格卖出申报。成交时时间优先的原则为：买卖方向、价格相同的，先申报者优先于后申报者。申报顺序按交易主机接受申报的时间确定。连续竞价时，成交价格的确定原则为：
（1） 最高买入申报与最低卖出申报价格相同，以该价格为成交价格； （2） 买入申报价格高于即时揭示的最低卖出申报价格时，以即时揭示的最低卖出申报价格
最大成交 量(手) 1970 1470 1070 720 420 420 100 累计卖出 量(手) 1970 1470 1070 720 420 220 100 卖出申报 数量(手) 500 400 350 300 200 120 100 为成交价格； （3） 卖出申报价格低于即时揭示的最高买入申报价格时，以即时揭示的最高买入申报价格为成交价格。
二、 连续竞价中的收盘价格操纵 在每个交易日结束之后，打开股票实时行情分析软件特别报道栏目，我们就会发现在五分钟涨幅排行榜中经常有很多股票在最后的几笔交易中，其价格以跳跃的方式上涨，涨幅有时甚至高于5%以上，而且每一笔成交手数都放大几十倍，甚至上百倍。如此的大手笔，加上买进价格的跳跃性，不是市场操纵者行为，谁又会愿意以这么大的风险升水来买进呢？某股票某日收盘前后五分钟成交明细表见表２-６：
表２-６收盘前后五分钟成交明细表 当日收盘前 成交价格（元） 19.00 19.00 19.05 19.10 19.18 19.30 19.50 19.50 19.50 19.68 成交数量（手） 180 55 14﹡ 850﹡ 121﹡ 322﹡ 264﹡ 195 194 281 成交时间 14：56 14：56 14：57 14：57 14：58 14：58 14：58 14：59 14：59 14：59 成交价格（元） 19.30 19.30 19.20 19.11 19.01 19.01 19.00 次日开盘后 成交数量（手） 2 22 13 100 33 92 43 成交时间 9：30 9：31 9：32 9：32 9：34 9：35 9：35 数据来源：通过钱龙动态分析软件对该股票分别在2001年4月19日与20日的成交明细整理得出
上表是我们于2001年4月19日交易结束后挑选出来的尾市拉抬比较明显的一只股票（在此不指明），并追踪其在第二个交易日开盘后五分钟的表现情况。表中的时间表示当天的实际交易时间（24小时制），价格就是每笔实际成交的价格，成交手数为每笔对应的成交量，有时在一分钟内按照不同的价格成交几笔，我们也分别表示出来，带有符号的表示计入外盘（buyerinitiated，买方按照卖方报价主动性地买进）的成交量，其他为计入内盘（sellerinitiated，卖方主动性地抛售）的成交量。 从成交明细表中可以看出，在邻近收盘前四分钟价格波动没有异常，但是从临近收盘前三分钟(14：57)，开始有大手笔（850手）买进该股票，价格表现为跳跃式上涨（从19.05元到19.10元），之后价格持续跳跃性上涨，联笔委托价格间隔最大达到0.20元，占当前成交价的１％，股价在短短的三分钟内上涨3.58%。导致出现这种委托指令严重失衡，高价差大手笔买进的原因可能有以下两个：(1)有影响该股票基本价值的信息进入或即将进入市场，导致知情交易者提前做出反应。如果是此种情况所致，在一个有效的市场中，次日开盘价应该维持或甚至高于当天的收盘价；(2)有人人为操纵股价。如果股价大幅跳跃性上涨为此原因所致，而且操纵者次日开盘无意再支撑人为的股价水平，股价应恢复到其真正的收盘价格水
平上。在确认第二个交易日该公司没有新信息公布的情况下，我们追踪此股票次日开盘后五分钟内的股价表现情况：集合竞价的开盘价格仅为19.30元，比收盘价下跌1.93%，而且成交数量比当日临近收盘时也急剧萎缩，只有2手，随后一直是手数比较小的抛盘，股价持续下跌到19.00元左右暂时达到均衡。可见，该股票当日邻近收盘时的大幅上涨正是操纵者跨越市场价格以高价差大手笔买进拉抬的结果。那么谁最有可能是这些操纵者呢？
三、 可能的价格操纵者 参照国际市场的案例，并根据当前我国市场的现实情况，市场中可能有三类交易者在邻近收盘时操纵股票价格。
(1) 证券经纪人。在券商营业部竞争激烈的情况下，吸引客户交易成了证券经纪业务的重要内容。因而证券经纪人常常向客户推荐一些股票促使其频繁交易。为了取得客户的信任，他们有可能在接近收盘时通过隐蔽的方式大笔交易买进拉高收盘价，从而使自己的“推荐”变成现实。
(2) 当天收盘后要向上司汇报业绩的各类机构投资者的操盘手。为了显示自己的业绩，就可能在邻近收盘的时候拉高股价，从而可以轻松地提高持有的证券市值。
(3) 真正的市场操纵者，也就是股票市场上中小投资者常说的机构主力或庄家。他们之所以利用邻近收盘的时候来操纵股票价格可能出于下列原因：①操纵者在对每一个坐庄的股票中，当庄家已在暗中吸足了筹码要拉升股价时，往往在尾市利用少量资金拉抬股价，作出典型的甚至近乎完美的K线上升图形，引诱中小投资者跟风入市，从而为他进一步拉升股价创造条件。②操纵者在当日大量卖出持股的过程中，由于自己连续抛售，增加了股票的供给，最终可能使得股价在邻近收盘时几乎跌到了一天的最低点。如果最终以较低价格收盘，在技术分析上，表明股票抛压沉重，可能导致在以后的交易日中，没有投资者承接这个股票，从而操纵者无法顺利抛售。于是邻近收盘的时候，操纵者可以利用较少的成本连续对倒把价格拉抬上去。在我国收盘价采用连续竞价方式确定的情况下，操纵者正是利用这种手法制造了价格上涨的假象，而其他的中小投资者在接近收盘时来不及挂出卖单，这样股票价格最终能以操纵者心中的目标价位收盘。③另一个可能的原因是，在市场整体下跌的过程中，由于个股与大盘的联动性，操纵者所持股票价格随之下跌，到一定程度后，操纵者就会出来护盘。如果在收盘前的一段较长时间内拉高股价，很可能由于小投资者的乘机出货而导致继续维持股票价格在一定的水平上需要很大的承接成本，但是在邻近收盘时拉抬股价就可以达到节约拉抬成本的目的。与此相反，操纵者为了进一步吸筹也会在临近收盘时采用类似手法打压股票价格。
四、 讨论题
价格操纵是市场操纵的一种，对市场发展与完善极为不利，你认为应该如何从交易制度上解决收盘价格操纵问题？
参考资料：
上海、深圳证券交易所交易规则．2001年
案例10股市神话的破灭——亿安科技股价操纵案
“亿安科技”，一个原本不起眼的普通股票，从1998年8月的5.6元／股左右，最高上涨到
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