金融中介理论评论

金融中介理论评论

作者：Bert Scholtens and Dick van Wensveen 访问次数：

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29 更新日期：2006-10-5 21:44:42 来

【摘要】

本文讨论Franklin Alien 与Anthony Santomero对金融中介理论所作出的评论（见《Journal of Banking and Finance》创刊20周年特刊号）。我们对于他们的观点––––风险管理对于金融业的重要性仅在近些年才开始显露,并认为参与成本是核心概念––––并不完全同意。我们就金融中介理论应当如何进一步发展才能解释当今金融服务部门之行为提出了自己的看法。

【关键字】

银行、金融中介、金融系统、风险管理、转换 1. 引言

Allen和Santomero最近的一篇论文（1998）评论了中介理论的现状，并试图使之能够解释在现代资本市场中所观察到的机构行为。他们认为，当前的金融中介理论过于重视金融中介的那些在成熟金融系统中已不再重要的功能。他们指出，当前的理论过于强调了金融中介在降低交易摩擦成本和减少信息不对称方面的作用，尽管这些因素曾是中介作用的核心，但它们正日益变得无关紧要。Allen和Santomero认为金融中介有两大功能：首先，它们是风险转移和处理日趋复杂的金融工具以及市场难题的推进器。因此，风险管理已成为金融中介行为的关键领域，而传统的中介理论几乎没有对机构为什么应该发挥风险管理的功能作出解释；其次，金融中介降低了参与成本，即学习有效地利用市场和日复一日地参与市场的成本，这一点对于理解所发生的变化是十分重要的。

我们赞赏Allen和Santomero在推进金融中介理论方面所作的努力并基本上同意他们的观点，但我们认为他们的分析不够全面。在本文中，我们研究了一些在我们看来是被Allen和Santomero金融中介理论遗漏的方面。我们对于金融业是否真的只是最近才从事风险管理提出质疑，同时我们着重讨论了他们所提出的参与成本概念。我们认为，Allen和Santomero对现有文献的评论，有一部分观点走得过远，而另一些评论则不够深入。我们希望通过若干提出有助于人们理解和解释金融机构与市场的日常运作以及它们在现实经济中的功能和重要性的理论要素，希望能够对关于金融中介的基本讨论有些微推进。

2. 金融中介会消失吗？

我们完全同意Allen和Santomero（以下简称AS）从功能观（functional perspective）角度，而不是从机构观(institutional perspective)角度进行的分析，不同的国家对于各种金融中介的定义不同，此外，有些国家的管制仍然禁止某些类型金融机构的形成，尽管而这些机构在世界上其他地区是经济的重要组成部分。

当前金融中介理论使用的范式（paradigm）是由Marshall和Walras所阐释的著名的古典完美市场观念，自那时起，这一观念一直是主导性原则，是垄断竞争理论、新古典增长理论、证券组合投资理论和金融中介理论的基本出发点。这一范式在传统的Arrow – Debreu资源配置模型中得以正式化(formalized)。根据这一理论，金融中介只是因为金融市场的不完美性才起作用，它们因市场的不完美而存在。一旦市场是完美的，金融中介将变得多余：当储蓄者与投资者有完善的信息，能够直接、迅速、无障碍地，即无成本地找到对方，金融中介就失去了它们的作用。因此，在一个趋向于更高市场透明度和更高效率的世界里，金融中介濒临消失。

图1、 美国主要几类金融中介的金融资产分布（来源：Barth et.al.,1997）

然而，金融中介却在全球化、信息革命和公开市场的作用更加突出的情况下生存下来。当前的趋势是某些金融中介的一些业务正在相对缩减，最明显的例子是在美国。如图1所示，存款机构（包括商业银行、储蓄机构和信用合作社）在金融系统中的相对规模减少了，保险公司的情况与存款机构类似。相比之下，养老基金（包括私人和政府基金）和共同基金（包括货币市场基金）的相对规模却大大地增加了。

图2表示了美国金融机构所持有资产总规模与GDP间的关系。这一比值从1950年的100%上升到1960年的120%，1970年仍为120%，但在1980年上升到210%，在80年代这一比值略有下降，1990年为200%。不过，90年代继续上升，在1995年，美国金融中介机构的总资产规模是GDP的250%1[1]。银行，包括全能银行（universal bank）和投资银行，不仅面临来自业内竞争的压力，同时来自其他类型金融中介(人寿保险公司、投资基金、租赁公司和其他金融公司，如一些大型产业或贸易公司的特别附属机构、购并专家和审计师或律师事务所的咨询部等)的压力也日益增加。同时，大公司绕过银行直接进入货币市场。证券化资产的增长削弱了传统银行业的作用，反映了股票交易所将变得更为重要。但是把图1中银行作用的相对下降解释为总体上的脱媒过程也是错误的。图3表明，存款机构资产与GDP的比值在1950年为0.53，1960年这一比值降为0.45，1970年为0.46。在70年代，银行资产数量有大的增长，因此到1980年这一比值已达到0.73。而1990年又下降为0.56，这主要是由80年代的存贷款危机引起的。在90年代，我们目睹了银行资产与GDP的比值又重新增长，在1995年，这一比值达到了0.63。因此，90年代中期美国存款机构的相对规模比60年代中期增长了三分之一以上，但要注意，图2、3没有把80年代到90年代银行业表外业务的增长考虑在内。从图2、3我们推断，金融中介不会逐渐消失，银行业也不会消失。只有机构观才可能推断出银行业的脱媒（基于图1的观察），然而，功能观揭示了金融中介对于现代经济的重要性正在增加。

图2、金融产业相对规模（金融产业资产/GDP）

图3、银行业的相对规模（银行业资产/GDP）

为什么金融中介的相对重要性增加了呢？金融中介在越来越复杂现代经济中履行着不断更为复杂的功能。尽管市场不断向完美市场逼近，表明信息价格正在下降，但不对称信息和交易成本看来仍然是中介起作用的重要因素。这表明存在某些与金融中介相关的特殊因素。但这些“特殊”因素究竟是什么呢？我们同意AS关于风险管理已成为金融中介主要功能的观点，但我们认为，它不是导致金融业在现代经济中稳定增长的唯一因素。

下一小节，我们评价AS以风险管理来解释是现代金融中介的观点。第4小节我们提出一些观点，可作为对AS给出的金融业增长的证据的补充。

3. 风险管理与参与成本

在我们看来，AS把中介业务中的风险视为中心，并认为风险管理是研究中主要议题的观点是正确的。自现代证券组合理论出现以来，风险分析已与微观层次上的定价模型充分结合，并在证券和衍生工具的研究中扮演了关键性的角色。但至今仍没有在产业层次上或宏观经济层次上对风险/收益关系进行分析。作为一个产业，其进行风险转移活动得到的回报是什么？这部分收入与总收入有何种关系？考虑到风险损失（不良债务人、利率波动、股价走向、死亡率（mortality）），补偿的水平是否合适？在整个产业的层次上，风险是否得到了足够的补偿？

而且，风险管理真的是如同AS所言，是出现于19世纪60、70年代的新现象吗？对此我们深表怀疑。风险管理并不是直到最近才变得重要，相反，我们认为风险是金融中介业的根本，也是中介存在的主要原因。银行业和保险业的产生源于它们的风险转移和风险管理功能。在文艺复兴时期，意大利的商人银行家已开始管理国王、主教以及商人的财务风险，保险家为商人向海外发送货物承担风险。在18世纪的荷兰共和国出现了真正意义上的投资银行家，他们不是被动地管理资产，而是自己主动去承担风险。并且，即使是50、60年代美国储蓄和贷款协会、信用合作社的那些看来是平淡无奇的业务，也是风险管理，因为这些机