金融经济学主要学派及内容综述

得的信息，也包括不公开的、内幕信息。在强式有效市场下，即便是那些获得优惠信息者也不可能凭此而保证其得到优越的投资成果，因为他们的买卖行为影响到股票价格，股票价格能够迅速调整并能反映这些价格信息。

2.2资产组合理论（Portfolio Theory,简记PT）

作为1990年诺贝尔经济学奖获得者之一（另两位经济学家为夏普（Willam Sharpe）、默顿·米勒(Merton H.Miller)，获奖原因是“他们对现代金融经济学理论的开拓性研究，为投资者、股东及金融专家们提供了衡量不同的金融资产投资的风险和收益的工具，以估计预测股票、债券等证券的价格”），马科维茨（Harry Markowitz）1952年在《金融杂志》（Journal of Finance）上发表题为“组合选择”（Portfolio Selection）的文章，首次提出投资组合理论（Portfolio Theory)，同年晚些时候又出版了一本同名的书，以詹姆斯·托宾的工作为基础，发展了一个组合选择理论[6，7]。并进行了系统、深入和卓有成效的研究，通过构建平衡型的组合来分散风险，这个理论掀起了金融理论的革命并导致了现代资本市场理论的建立。

马科维茨经过大量观察和分析，从对回报和风险的定量出发，系统地研究了投资组合的特性，从数学上解释了投资者的避险行为，并提出了投资组合的优化方法。 一个投资组合是由组成的各证券及其权重所确定,基于回避风险的假设，马考维茨建立了一个投资组合的分析模型，其要点为：（1）。投资组合的期望回报率是其成分证券期望回报率的加权平均；投资组合的风险由其回报率的标准方差来定

义。（2）投资将选择在给定风险水平下期望回报率最大的投资组合，或在给定期望回报率水平下风险最低的投资组合。投资组合的方差与各成分证券的方差、权重以及成分证券间的协方差有关，而协方差与任意两证券的相关系数成正比（3）相关系数越小，其协方差就越小，投资组合的总体风险也就越小。因此，选择不相关的证券应是构建投资组合的目标。由投资组合方差的数学展开式可以得出：增加证券可以降低投资组合的风险。

投资组合理论为有效投资组合的构建和投资组合的分析提供了重要的思想基础和一整套分析体系，其对现代投资管理实践的影响主要表现在4个方面：（1）首次对风险和收益这两个投资管理中的基础性概念进行了准确的定义。（2）投资组合理论关于分散投资的合理性的阐述为基金管理业的存在提供了重要的理论依据。（3）“有效投资组合”的概念，使基金经理从过去一直关注于对单个证券的分析转向了对构建有效投资组合的重视。（4）投资组合理论已被广泛应用到了投资组合中各主要资产类型的最优配置的活动中，并被实践证明是行之有效的。

然而由于其采用的计算组合方差的公式是完全精确的，面对大量证券时很难处理，数据误差会带来的解的不可靠性及解的不稳定性等问题，在实际运用中，马科维茨模型存在着一定的局限性。 正因为如此，他的学生夏普（Sharpe）和其他学者建立了资本资产定价模型，有效地解决了这些问题。

2.3资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model,简记CAPM）

资本资产定价模型几乎由夏普(Sharpe，1964)、林特纳(Lintner,1965)和莫辛(Mossin,1966)同时发现[10]，[11]，[12]，法马和米勒也对此有重要的贡献。其中夏普(Sharpe)也是1990年诺贝尔经济学奖三名获奖者之一。这个模型是建立在一系列理想假设条件之下的，其思路起因Markowitz的证券组合选择理论的计算量极大，改用投资组合的价格变化与“市场投资组合”的价格变化之间的回归系数来衡量股票交易的风险，该模型认为，当资本市场处于均衡时，所有风险资产的预期收益率是市场风险的线性函数，即所有风险资产的预期收益率与一个共同的因素(即“市场组合”——Market Portfolio)的风险之间有一个线性相关其数学模型基本可以描述为：

Cov(Ri, RM)E(Ri)=RF+ ?i[E(RM)-RF], ?i=Var(RM)

其中，E(Ri)表示证券i的预期收益率，RF为无风险资产的收益率，RM为市场资产组合的收益率,βi常被称为风险数量，是证券的Beta系数，是衡量资产系统风险的准确指标。

比较典型的无风险资产的收益率是10年期的美国政府债券。如果股票投资者需要承受额外的风险，那么他将需要在无风险资产的收益率的基础上多获得相应的溢价。那么，股票市场溢价（equity market premium）就等于市场资产组合的收益率减去无风险资产的收益率。证券风险溢价就是股票市场溢价和一个 ?系数的乘积。

按照CAPM的规定，Beta系数是用以度量一项资产系统风险的指针，是用来衡量一种证券或一个投资组合相对总体市场的波动性

（volatility）的一种风险评估工具。也就是说，如果一个股票的价格和市场的价格波动性是一致的，那么这个股票的Beta值就是1。如果一个股票的Beta是1.5，就意味着当市场上升10%时，该股票价格则上升15%；而市场下降10%时，股票的价格亦会下降15%。

Beta值是通过统计分析同一时期市场每天的收益情况以及单个股票每天的价格收益来计算出的。1972年，经济学家费歇尔·布莱克 (Fischer Black)、迈伦·斯科尔斯(Myron Scholes)等在他们发表的论文《资本资产定价模型：实例研究》中，通过研究1931年到1965年纽约证券交易所股票价格的变动，证实了股票投资组合的收益率和它们的Beta间存在着线形关系。当Beta值处于较高位置时，投资者便会因为股份的风险高，而会相应提升股票的预期回报率。CAPM给出了一个非常简单的结论：只有一种原因会使投资者得到更高回报，那就是投资高风险的股票。

CAPM 的意义之一是它建立了证券收益与风险的关系，揭示了证券风险报酬的内部结构，即风险报酬是影响证券收益的各相关因素的风险贴水的线性组合，而各相关因素的风险贴水是证券市场对风险的报酬，它们只与各十影响因素有关，与单个证券无关。CAPM建立了单个证券的收益与市场资产组合收益之间的数量关系。Beta反映了这种相关程度的大小，证券市场中不同证券所具有的不同系数且正反映了各种证券的收益结构。CAPM 的另一个重要意义在于它把证券的风险分成了系统风险与非系统风险。资本资产定价模型一直是大量的