原创8类资管投资转让及其相互嵌套（完整版）

原创！8类资管投资转让及其相互嵌套（完整版）

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同时1月23-24日在上海组织资管混业监管与创新的研讨会；在混业经营情况下如何更多了解整个大资管的监管环境，促进不同资管跨行业交流和合作。在产品设计和业务对接过程中，不仅仅需要了解自身面临的监管约束，更需要对其他资管领域有所了解。参考提纲：

第一天、私募基金合规体系和法律实务（刘乃进律师） 第二天 一、银行理财；二、信托计划相关，三、案例研讨

具体参见《诚邀参加《混业资管监管与创新研讨会》（1月23-24日）》

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作者：金融监管政策研究院 孙海波；感谢王月对信托部分的指导和更新，以及陈诗炜对期货资管部分的指点。欢迎个人转发，谢绝媒体和微信公众号及网站转载。 一、投资标的对比和探讨

各项资管的投资范围大比拼，其实最主要就是在比监管政策灵活性，实质上是牌照价值体现。 （一）基金子公司

首先从资历最浅辈分最低的基金子公司谈起，基金子公司诞

生于2012年11月，《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》规定其投资范围包括：

（1）现金、银行存款、股票、债券、证券投资基金、央行票据、非金融企业债务融资工具、资产支持证券、商品期货及其他金融衍生品；

（2）未通过证券交易所转让的股权、债权及其他财产权利。 上述简单2项其实囊括了几乎所有投资领域：第（1）项包括了银行间市场和交易所市场所有品种，不同于保险公司对债券和股票投资标的都有一定要求，这里没有任何排除项目（比如低评级债券和ST类股票）；第（2）项采用了排除法，包括了除第（1）项外的其他债权、股权或财产权。 正是这种灵活的投资范围，突破了传统信托、银行理财、保险资管的很多约束，成为名副其实的全能型“通道”，起步可以非常快；当然也有部分基金子公司走真正独立资管道路，自己寻找项目，而不是依附于其他机构赚取极低的通道费。

子公司唯一受到的约束是：“不得直接或者间接持有基金管理公司、受同一基金管理公司控股的其他子公司的股权，或者以其他方式向基金管理公司、受同一基金管理公司控股的其他子公司投资”以防止这种类型的强关联关系导致的利益输送。

（二）基金专户

基金专户，或者也称“基金母公司专户”。从法规层面上和子公司一样依照《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》证监会83号令规定的投资范围，但根据《试点办法》的规定，基金专项资管管理计划，即“（2）未通过证券交易所转让的股权、债权及其他财产权利”这一投向，只能通过基金子公司的方式进行。所以，基金母公司专户只能按照第一款即下面的范围进行投资：

现金、银行存款、股票、债券、证券投资基金、央行票据、非金融企业债务融资工具、资产支持证券、商品期货及其他金融衍生品。

总体上看，上述投资方向中只列举了交易所或银行间交易的产品，非标准化的私募产品不在投资范围中，如信托计划，券商资管等。未上市股权也不在投资范围中。所以新三板挂牌之前，以及pre-ipo企业无法投资。

（三）券商资管 券商集合

投资范围：股票、债券、股指期货、商品期货等证券期货交易所交易的投资品种；央行票据、短期融资券、中期票据、利率远期、利率互换等银行间市场交易的投资品种；证券投资基金、证券公司专项资产管理计划、商业银行理财计划、集合资金信托计划等金融监管部门批准或备案发行的金融

产品。

从上述定义看，以下四类产品似乎没有包含在内：在基金业协会备案的私募产品、基金专户、基金子公司产品。从后续文件看，单一专户和子公司产品肯定无法投资，以及单一信托是明确禁止投资的范围。所以业内较多通过假集合形式进行嵌套。

但券商集合不能直接放贷款、不能投资未上市股权、不能投资不动产，基本上囊括了其他各项金融资产。所以新三板挂牌前企业券商资管无法投资，即券商资管不能作为新三板股东进行挂牌。

债权投资，之前普遍借用其他金融机构产品作为通道，比如商业银行委托贷款或信托计划，但2014年12月银监会发布的委托贷款新规征求意见稿规定，禁止券商资管、基金资管等募集资金投资委托贷款，堵死了其中一条债券投资通道。尽管该征求意见稿没有最终实施，但多数银行对资管产品和私募基金募集资金投资委托贷款比较谨慎，为规避政策风险而不予办理。

还值得探讨的是新三板挂牌企业，券商资管和基金母公司专户能否投资（定向资管和基金子公司可以投资未上市股权，所以任何权益类都可以投资，新三板挂牌企业更没有问题）？因为基金和券商资管法规是在2012年出台，2013年6月稍作修订，并没有针对性定义“股票”的范畴。不过从