“PE+上市公司”并购模式研究 - 以天堂硅谷为例

“PE+上市公司”并购模式研究——以天堂硅谷为例

2013年，通过博盈投资对奥地利斯太尔动力这一经典的并购案例，浙江天堂硅谷资产管理集团有限公司（下称“天堂硅谷”）跃入了公众的视野。

早在2009年10月，在Pre-IPO业务如火如荼的时候，天堂硅谷就选择了转型探索产业并购整合的业务模式。

2011年9月，天堂硅谷联合大康牧业发起设立从事产业并购的有限合伙基金——长沙天堂硅谷大康股权投资合伙企业，总规模3亿元，这也是公开信息可查的国内最早的“PE+上市公司”型并购基金。

在此之后，天堂硅谷先后与合众思壮、广宇集团、京新药业、升华拜克等4家上市公司分别成立了从事相关产业并购的基金，把“PE+上市公司”型并购基金的模式复制到更多的上市公司中。

一、天堂硅谷“PE+上市公司”运作流程

在选择上市公司合作伙伴时，天堂硅谷有其自己的标准：一是行业还没有高度垄断，但有几家龙头企业，中小型企业较多，有整合机会；二是行业符合国家产业政策导向；三是能通过整合资金、企业资源，发现和提升企业价值。

天堂硅谷和上市公司分别作为GP、LP联合设立并购基金，二者各自少量出资约10%。在基金运作上，天堂硅谷会在每一只基金中配备了2-3名固定人员，并利用其平台和资源优势，负责并购项目的寻找、谈判、评估、交易结构设计等工作，并进行控股型收购，但会聘用大部分原管理人员。为了避免管理层故意隐瞒问题造成的信用风险，并购基金将保留10%-20%的股权给被收购企业的管理层。

由于上市公司在行业方面有较强的优势，因此上市公司在基金的运作过程中也会派人参与其中，并且上市公司拥有两次一票否决权：即在项目开始调研时，若上市公司认为项目不理想，则会取消调研；当项目进入了决策委员会时，若上市公司认为没有收购意义，也可直接否决。

收购完成后，天堂硅谷和上市公司共同管理并购标的，其中天堂硅谷负责战略规划、行业研究分析、资源整合优化等方面；上市公司负责经营方案和日常经营管理。在共同管理期间，上市公司对标的公司经营业绩指标的完成情况负责，若标的公司超额完成业绩指标，则上市公司将以管理报酬的形式获得其超额利润的一定比例；若标的公司未达到业绩指标，则上市公司将予以补偿。

在并购基金的存续期间内，上市公司拥有优先收购标的公司的权利。双方合作期结束后，并购基金将有自由处置标的公司的权利，可以考虑将其IPO或出售给其他公司。

在这一模式下，天堂硅谷的收入主要由两部分组成。一是管理费收入，二是投资收益超额奖励，具体比例由合作双方协商决定。

二、天堂硅谷与上市公司合作案例分析

由于天堂硅谷与广宇集团仅签订了战略合作框架协议，并未公告其他合作方案，因此下表列示了其他四家上市公司与天堂硅谷的合作情况。

合作方 基金名称 大康牧业 长沙天堂硅谷大康股权投资合伙企业（有限合伙） 2011年11月 5年 1.488亿元 天堂硅谷1,500万元/大康牧业1,500万元 浙江天堂硅谷大康股权投资合伙企业（有限合伙） 2012年8月 5年 1.512亿元 天堂硅谷1,500万元/大康牧业1,500万元 合众思壮 浙江天堂硅谷众实股权投资合伙企业（有限合伙）（2012年7月已终止合作） 2011年12月 7年 5亿元 天堂硅谷5,000万元/合众思壮4,950万元 卫星导航定位行业及相关领域企业项目 京新药业 浙江天堂硅谷元金创业投资合伙企业（有限合伙）（与上市公司股东合作成立） 2013年1月 4年 10亿元 天堂硅谷500万元/元金投资1,000万元 与京新药业的主营业务相关的中药、生物制药领域 升华拜克 未披露，在上市公司2013年财务报表中并未查到该项投资，可能截至2013年底尚未成立 2013年8月 3年 3亿元 天堂硅谷6,000万元/升华拜克24,000万元 专门服务于公司的核心业务 合作时间 存续期限 基金规模 双方出资额 投资方向 畜牧业及相关领域企业项目 合作方 收益分配 未披露 大康牧业 合众思壮 管理费用：按实际收到出资总额的2%比例计提。业绩奖励：当基金扣除业绩奖励前所得税前年化收益率超过6%时，天堂硅谷提取超过6%以上的超额利润部分（未扣除业绩奖励）的20%作为业绩奖励。 京新药业 未披露 升华拜克 投资服务费：每年向天堂硅谷支付投资服务费50万元，若产业基金对外投资额超过5,000万元，则停止收取。管理服务费：自基金完成5,000万元投资出资之日起，基金每年按投资额的2%计提，可以扣减前期已支付的投资服务费。业绩奖励：基金按持股比例享有的投资对象三年经审计的年均净利润占基金对其投资额的比例超过10%时，管理人按一定比例就超过10%的收益部分提取业绩奖励。 - 投资案例 备注 武汉和祥、湖南富华、武汉登峰 - - 2012年7月合众思壮股东大会审议通过投资2,000万元参与设立硅谷天堂众实股权投资合伙企业（有限合伙）的议案，但在其2012年及2013年财务报表中并未查到该项投资。 广东益和堂制药 由于募集资金进度的问题，长沙天堂硅谷大康股权投资合伙企业（有限合伙）将原募集计划拆分为两期募集，即由长沙天堂硅谷大康股权投资合伙企业（有限合伙）负责募集第一期资金，再新设浙江天堂硅谷大康股权投资合伙企业（有限合伙）负责募集第二期资金。